Die meisten Kennzahlen beschreiben das Unternehmen. Diese eine beschreibt dich: wie viel von dem Unternehmen dir gehört. Und sie ändert sich, ohne dass du etwas tust.
Stell dir zwei Firmen vor. Beide steigern ihren Gewinn über zehn Jahre von 100 auf 150 Millionen — fünfzig Prozent mehr, in beiden Fällen. Von außen die gleiche Erfolgsgeschichte.
Firma A hat in dieser Zeit eigene Aktien zurückgekauft: von 100 Millionen Stück auf 80. Firma B hat neue ausgegeben, für Zukäufe und Mitarbeitervergütung: von 100 auf 140 Millionen.
- Firma A: 150 Mio Gewinn ÷ 80 Mio Aktien = 1,88 € je Aktie. Vorher 1,00 €. Dein Anteil ist um 88 Prozent gewachsen.
- Firma B: 150 Mio Gewinn ÷ 140 Mio Aktien = 1,07 € je Aktie. Dein Anteil ist um sieben Prozent gewachsen.
Gleiches Geschäft, gleicher Erfolg, gleicher Zeitraum. Der Unterschied für dich ist der Faktor zwölf — und er steht in keiner Schlagzeile.
Warum sich die Anzahl überhaupt ändert
Vier Gründe, und sie sagen sehr Verschiedenes aus:
- Rückkäufe. Das Unternehmen kauft eigene Aktien und zieht sie ein. Die Anzahl sinkt, dein Anteil am selben Geschäft steigt. Eine stille Form der Kapitalrückgabe, ohne dass du Steuern auf eine Ausschüttung zahlst.
- Kapitalerhöhung. Neue Aktien werden ausgegeben, um Geld einzusammeln. Das kann klug sein — oder ein Notruf.
- Aktienvergütung. Mitarbeiter werden teilweise in Aktien bezahlt. Das ist die schleichende Variante: Jahr für Jahr ein bisschen mehr, nie eine Meldung wert.
- Zukäufe in Aktien bezahlt. Statt Geld gibt es Anteile. Für den Käufer bequem, für dich eine Verwässerung.
Die Rechnung hat zwei Seiten — und alle schauen nur auf eine
„Gewinn je Aktie“ ist ein Bruch. Oben steht, was das Unternehmen verdient. Unten steht, durch wie viele Anteile das geteilt wird. Beide Seiten bewegen sich.
Deshalb kann ein Unternehmen seinen Gewinn steigern und den Gewinn je Aktie senken. Das kommt häufiger vor, als man denkt, und es fällt selten auf: Die Pressemitteilung berichtet den Gewinn, nicht den Nenner.
Umgekehrt gilt dasselbe. Ein Unternehmen mit stagnierendem Gewinn kann seinen Gewinn je Aktie über Jahre steigern, indem es konsequent zurückkauft. Ob das gut ist, hängt davon ab, was die Aktien gekostet haben — dazu gleich.
Der Test, der zwei Minuten dauert
Sieh dir zwei Reihen nebeneinander an, beide über zehn Jahre:
- die Anzahl ausstehender Aktien
- die Summe, die für Rückkäufe ausgegeben wurde
Jetzt die entscheidende Frage: Fällt die Anzahl im gleichen Maß, wie Geld für Rückkäufe ausgegeben wurde?
Wenn ja, ist die Kapitalrückgabe echt — das Geld kam bei den Eigentümern an.
Wenn ein Unternehmen dagegen Jahr für Jahr erhebliche Summen zurückkauft und die Anzahl trotzdem gleich bleibt, passiert etwas anderes: Die Rückkäufe gleichen nur aus, was gleichzeitig an Mitarbeiter ausgegeben wird. Das ist keine Ausschüttung an dich, das ist eine Gehaltszahlung, die über die Bilanz läuft.
Diese eine Gegenüberstellung ist ehrlicher als jede Rückkauf-Ankündigung. Angekündigt wird das Programm, gemessen wird die Anzahl.
Wann mehr Aktien völlig in Ordnung sind
Verwässerung ist kein Verbrechen. Sie ist eine Finanzierungsform, und wie jede Finanzierung ist sie gut oder schlecht, je nachdem, was mit dem Geld geschieht.
Ein junges Unternehmen, das neue Anteile ausgibt und damit ein Geschäft aufbaut, das mehr verdient als das eingesammelte Kapital kostet, macht seine Eigentümer trotz Verwässerung reicher. Der Kuchen wächst schneller, als er geteilt wird.
Auch eine Kapitalerhöhung in der Krise kann richtig sein. Teuer, ja — aber billiger als die Insolvenz.
Der Unterschied liegt wieder in derselben Frage wie bei allem anderen: Bringt das zusätzliche Kapital mehr zurück, als es kostet? Nur die Antwort auf diese Frage entscheidet, ob Verwässerung ein Preis oder ein Verlust war.
Und wann Rückkäufe schaden
Auch die Gegenrichtung hat einen Haken. Ein Rückkauf ist eine Investition des Unternehmens in sich selbst — zum jeweils aktuellen Kurs. Wird zu einem hohen Preis gekauft, verbrennt das Geld, genau wie eine zu teure Übernahme.
Das typische Muster ist unangenehm: Zurückgekauft wird in guten Jahren, wenn die Kasse voll und der Kurs hoch ist. In schlechten Jahren, wenn die Aktie billig wäre, wird das Programm gestoppt — weil das Geld gebraucht wird. Genau verkehrt herum, und trotzdem sehr verbreitet.
Deshalb ist eine sinkende Aktienanzahl allein noch kein Gütesiegel. Sie ist ein Anfang, keine Antwort.
Wo die Zahl steht
Im Geschäftsbericht, im Anhang, meist unter „Ergebnis je Aktie“. Dort stehen zwei Werte: die unverwässerte und die verwässerte Anzahl. Die zweite rechnet mit ein, was aus Optionen und Wandelrechten noch dazukommen kann. Nimm im Zweifel die verwässerte — sie ist die ehrlichere.
Die Zahl allein sagt wenig. Als Reihe über zehn Jahre sagt sie sehr viel, und in Kombination mit den Rückkaufsummen sagt sie fast alles über den Umgang eines Managements mit dem Kapital seiner Eigentümer.
MoatLens ist ein Analyse- und Lernwerkzeug, keine Anlageberatung. Dieser Beitrag nennt bewusst keine Unternehmen und enthält keine Kauf-, Verkaufs- oder Halteempfehlung.
Häufige Fragen
Sind Aktienrückkäufe gut oder schlecht?
Es kommt auf den Preis an. Ein Rückkauf ist eine Investition des Unternehmens in die eigenen Anteile. Wird zu einem hohen Kurs gekauft, wird Geld vernichtet, wie bei einer zu teuren Übernahme. Eine sinkende Aktienanzahl allein ist deshalb noch kein Gütesiegel.
Was ist der Unterschied zwischen verwässerter und unverwässerter Aktienanzahl?
Die unverwässerte Anzahl zählt die tatsächlich ausstehenden Aktien. Die verwässerte rechnet dazu, was aus Optionen, Wandelanleihen und Mitarbeiterprogrammen noch entstehen kann. Die verwässerte Zahl ist die vorsichtigere und damit die aussagekräftigere.
Woran erkenne ich, ob Rückkäufe nur die Mitarbeitervergütung ausgleichen?
Stell die Rückkaufsummen und die Aktienanzahl über zehn Jahre nebeneinander. Fließen jedes Jahr erhebliche Summen in Rückkäufe, ohne dass die Anzahl sinkt, gleichen die Rückkäufe im Wesentlichen die ausgegebenen Mitarbeiteraktien aus. Bei den Eigentümern kommt dann nichts an.
Ist Verwässerung immer schlecht?
Nein. Wenn das eingesammelte Kapital mehr verdient, als es kostet, wächst der Kuchen schneller, als er geteilt wird — dann profitieren auch die bestehenden Eigentümer. Entscheidend ist nicht die Verwässerung selbst, sondern was mit dem Geld geschieht.